第二部分：2014年中國房地產(chǎn)市場趨勢展望

　　1.宏觀環(huán)境：經(jīng)濟(jì)合理增長，貨幣政策保持穩(wěn)健，調(diào)控政策日趨分化

　　(1) 宏觀經(jīng)濟(jì)：堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)總基調(diào)，注重改革創(chuàng)新與結(jié)構(gòu)優(yōu)化，保持經(jīng)濟(jì)合理增長

　　2013年以來，國內(nèi)外形勢錯(cuò)綜復(fù)雜，我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨近年少有嚴(yán)峻局面，一季度GDP增速下滑至7.7%，自2012年三季度以來的復(fù)蘇趨勢出現(xiàn)停滯，二季度經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)下滑至7.5%，三季度GDP增速回升至7.8%，10-11月的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均顯示中國經(jīng)濟(jì)延續(xù)穩(wěn)中向好的態(tài)勢，短期內(nèi)并無明顯的下行風(fēng)險(xiǎn)。2013年12月中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議明確明年經(jīng)濟(jì)工作，會(huì)議指出明年經(jīng)濟(jì)工作的核心是堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)，改革創(chuàng)新。雖然總基調(diào)延續(xù)了上年的“穩(wěn)中求進(jìn)”，但同時(shí)強(qiáng)調(diào)要堅(jiān)持“改革創(chuàng)新”，并要求把改革創(chuàng)新貫穿于經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展各個(gè)領(lǐng)域各個(gè)環(huán)節(jié)，這是繼十八屆三中全會(huì)提出全面深化改革的總目標(biāo)后再度明確“改革”將成為未來經(jīng)濟(jì)工作的重中之重。同時(shí)，會(huì)議指出要全面認(rèn)識(shí)持續(xù)健康發(fā)展和生產(chǎn)總值增長的關(guān)系，抓住機(jī)遇保持國內(nèi)生產(chǎn)總值合理增長、推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。“合理增長”表明未來經(jīng)濟(jì)的發(fā)展要追求質(zhì)量與效益并重，不再片面追求高增長，經(jīng)濟(jì)增長要與調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革、惠民生協(xié)調(diào)均衡。國家信息中心、中國社科院等機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)明年的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)會(huì)確定在7.0%，2014全年經(jīng)濟(jì)增長將呈現(xiàn)前高后低的局面。不再單純追求經(jīng)濟(jì)增長，表明新一屆政府將更多地通過調(diào)結(jié)構(gòu)和深化改革來釋放經(jīng)濟(jì)活力，單純通過信貸增長刺激經(jīng)濟(jì)增長的時(shí)代一去不復(fù)返。

　　(2) 貨幣環(huán)境：貨幣政策保持穩(wěn)健，信貸平穩(wěn)以維持經(jīng)濟(jì)增長 截至2013年11月末，貨幣供應(yīng)量(M2)同比增長14.2%，明顯高于年初設(shè)定的13%左右的調(diào)控目標(biāo)。1-11月人民幣新增貸款8.4萬億元，同比增長10%，已超過去年全年的8.2萬億。從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行來看，宏觀增長指標(biāo)偏穩(wěn)，通脹預(yù)期稍有消減，短期經(jīng)濟(jì)維持平穩(wěn)增長，根據(jù)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，2014年貨幣政策仍將保持穩(wěn)健取向，依靠信貸和社會(huì)融資額規(guī)模合理增長以維持經(jīng)濟(jì)增長(不再是過去多年的高速增長)，房地產(chǎn)市場量價(jià)仍將受到正面推動(dòng)，只是力度大不如前。此外，今年經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議首次將“著力防控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)”單列任務(wù)，表明地方政府必須強(qiáng)化防控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，謹(jǐn)防風(fēng)險(xiǎn)失控給經(jīng)濟(jì)帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

　　需要注意的是，今年下半年貸款利率的放開以及“貸款基礎(chǔ)利率”的公布標(biāo)志著利率市場化的改革更進(jìn)一步，明年將繼續(xù)推進(jìn)利率市場化和人民匯率形成機(jī)制改革。利率市場化的本質(zhì)是為了解決金融抑制下資本的低效配置，理順政府與市場之間在金融資源配置方面的關(guān)系，實(shí)現(xiàn)金融資源配置的市場化，是新屆政府所倡導(dǎo)的理順“市場與政府的界限”中非常關(guān)鍵的一環(huán)，這也將成為新屆政府經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長、促轉(zhuǎn)型思路下的重要一筆。對(duì)房地產(chǎn)業(yè)而言，金融業(yè)改革深化不僅對(duì)供需雙方的資金狀況產(chǎn)生顯著影響，更重要的是將改變整個(gè)經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性，而這恰恰是過去多年房地產(chǎn)市場量價(jià)上行的關(guān)鍵推力。

　　(3) 房地產(chǎn)調(diào)控：“一刀切”調(diào)控不復(fù)存在，長效機(jī)制逐步建立 2013年房地產(chǎn)市場整體向好，但房價(jià)已由“普漲時(shí)代”進(jìn)入“分化時(shí)代”，進(jìn)一步促使調(diào)控政策的差異化。10-11月，一線城市和部分房價(jià)漲幅較快的二線城市在面臨無法完成年初房價(jià)控制目標(biāo)的情況下進(jìn)一步收緊調(diào)控政策，而三四線城市如溫州和徐州，則對(duì)限購政策有所放松。三中全會(huì)提出的市場在資源配置中起決定性作用的核心思想，正引導(dǎo)著各地調(diào)控機(jī)制的穩(wěn)步建立。

　　展望2014年，土地制度、財(cái)稅制度改革將進(jìn)一步推進(jìn)，房產(chǎn)稅等相關(guān)長效機(jī)制有望逐步確立，但是市場化改革和長效機(jī)制的建立不可能一蹴而就，在熱點(diǎn)城市房價(jià)仍然上漲的背景下，難以期待限購限貸政策的放松，現(xiàn)有的行政化調(diào)控手段很難在短期內(nèi)退出，不同城市的政策取向繼續(xù)差別化。中長期來看，不動(dòng)產(chǎn)登記、財(cái)產(chǎn)公示等制度出臺(tái)，房地產(chǎn)稅改革試點(diǎn)的進(jìn)一步擴(kuò)大，將進(jìn)一步促進(jìn)長效機(jī)制的建立和完善，限購限貸等行政性措施才有望逐步退出，促使房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展更加健康。在全面深化改革的大背景下，房地產(chǎn)業(yè)也必將迎來更加市場化的機(jī)遇和挑戰(zhàn)，市場供需關(guān)系將更趨良性，明年乃至中長期房地產(chǎn)市場環(huán)境正在孕育變化，市場有望逐漸回歸理性。

　　2. 市場趨勢：整體繼續(xù)向好但增速放慢，上半年增速較高下半年趨緩 (1) 模型預(yù)測：銷售量價(jià)繼續(xù)增長但增速趨緩，投資開工平穩(wěn)增長

　　根據(jù)“中國房地產(chǎn)中長期發(fā)展動(dòng)態(tài)模型”，結(jié)合中國人民大學(xué)、中國社科院、北大“朗潤預(yù)測”等機(jī)構(gòu)對(duì)2013年經(jīng)濟(jì)環(huán)境的預(yù)測，參照近期宏觀政策走向和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神，對(duì)2014年房地產(chǎn)市場提出如下假設(shè)：

　　假設(shè)1：宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(GDP增長7.5%); 假設(shè)2：貨幣政策穩(wěn)中趨緊(M2增長13%，貸款余額增長13%，新增貸款約9.3萬億元，社會(huì)融資額20萬億);

　　假設(shè)3：城鎮(zhèn)化進(jìn)程穩(wěn)步向前(2014城鎮(zhèn)化率為55%); 假設(shè)4：調(diào)控政策繼續(xù)有效實(shí)施，限購等抑制性政策不放松。 在宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣信貸平穩(wěn)增長，房地產(chǎn)調(diào)控政策整體平穩(wěn)的背景下，根據(jù)“動(dòng)態(tài)模型”，2014年房地產(chǎn)市場預(yù)測結(jié)果如下：

　　2014年全國房地產(chǎn)市場將呈現(xiàn)“銷售量價(jià)繼續(xù)增長但增速放慢，投資新開工增長平穩(wěn)”的特點(diǎn)：在滿足假設(shè)條件、不發(fā)生超預(yù)期事件的前提下，預(yù)計(jì)2014年全國商品房銷售面積為13.7-14.0億平方米，同比增長5.5%-7.8%;商品房銷售均價(jià)為6705-6746元/平方米，同比上漲7.0%-7.6%，銷售面積和均價(jià)同比增速均較2013年放緩;房地產(chǎn)開發(fā)投資額為9.8-10.0萬億元，同比增長15.0%-17.5%;房屋新開工面積為20.9-21.3億平方米，同比增長6.0%-8.0%，低于2013年全年。

　　(2) 需求：銷售面積繼續(xù)增長但增速放慢，上半年增速較高下半年漸趨平緩 

　　2014年新增貸款和社會(huì)融資額繼續(xù)增長，但貨幣政策保持穩(wěn)健、信貸擴(kuò)張放慢，商品房銷售增速趨緩。信貸政策對(duì)商品房需求影響顯著，商品房銷售額的變化通常滯后于社會(huì)融資額變化1-2個(gè)季度，如社會(huì)融資額同比增速在2009年一季度達(dá)到階段性高點(diǎn)，之后商品房銷售額同比增幅在當(dāng)年三季度達(dá)到峰值。2013年，社會(huì)融資額增速持續(xù)下行，從一季度58.5%下降至三季度19.1%，四季度也將保持在14%左右。同時(shí)，人民幣貸款和M2同比增速均處歷史低位，今年前三季度新增人民幣貸款分別為2.8萬億元、2.3萬億元和2.2萬億元，預(yù)計(jì)四季度新增貸款約為1.6萬億元，全年新增貸款8.9萬億。M2同比增速自一季度高點(diǎn)連續(xù)下降，預(yù)計(jì)四季度仍將在歷史較低水平。展望2014年，貨幣政策將保持穩(wěn)健，盡管新增貸款和社會(huì)融資額仍將增長，但總體增速趨緩，推動(dòng)商品房銷售增長的動(dòng)力有所減弱。此外，預(yù)計(jì)2013年全年全國商品房銷售面積將接近13億平米，規(guī)模再創(chuàng)歷史新高，增速也處于2010年來的高點(diǎn)，在高基數(shù)下2014年銷售面積增速放緩是大概率事件。

　　從全年走勢來看，2014年全國銷售面積同比增速前高后低。預(yù)計(jì)明年上半年經(jīng)濟(jì)環(huán)境總體好于下半年，參考過去幾年商品房銷售面積的季節(jié)性規(guī)律，預(yù)計(jì)明年上半年商品房銷售面積占全年比重約40%，全年商品房銷售面積增速前高后低。綜合前述模型結(jié)果，預(yù)計(jì)2014年上半年商品房銷售面積同比增長7.9%，下半年增速小幅回落至6.1%。

　　季節(jié)性規(guī)律導(dǎo)致重點(diǎn)城市下半年成交總量好于上半年，但同比增速趨緩。除2011年下半年受貨幣政策收緊和房地產(chǎn)調(diào)控的疊加影響，成交量環(huán)比上半年下降5.7%外，其余年份重點(diǎn)城市下半年的成交量均高于上半年，2012年表現(xiàn)尤其明顯，下半年成交量比上半年高49.8%。2014年將保持下半年高于上半年的季節(jié)性規(guī)律，預(yù)計(jì)上半年各城市成交量在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、供應(yīng)加大的背景下繼續(xù)好于今年同期，下半年季節(jié)性規(guī)律推動(dòng)成交量環(huán)比增長，但同比增速將趨緩，由于2013年基數(shù)較高，2014年下半年可能出現(xiàn)部分月份同比下降的情況。

　　(3) 供應(yīng)：土地成交推動(dòng)新開工繼續(xù)增長，但多數(shù)城市潛在供應(yīng)充足、銷售增長趨緩、 貨幣政策穩(wěn)健背景下，全國新開工和投資增速放緩

　　土地成交推動(dòng)新開工繼續(xù)增長，但多數(shù)城市潛在供應(yīng)充足、銷售增速趨緩導(dǎo)致全國新開工增幅有限。2012年四季度以來土地市場成交回暖，數(shù)據(jù)顯示，2013年前三個(gè)季度土地成交面積同比增速均超過30%，考慮到拿地與新開工的時(shí)間差(一般為6-12個(gè)月)，預(yù)計(jì)2014年新開工將繼續(xù)增長。 由于目前三四線城市供應(yīng)充足(占全國新開工面積超過60%)，企業(yè)在此類城市開工保持謹(jǐn)慎，與新開工密切相關(guān)的銷售面積增速(歷史數(shù)據(jù)顯示新開工指標(biāo)滯后于銷售指標(biāo)約3-6個(gè)月)在2013年也不斷趨緩，預(yù)計(jì)2014年全國房屋新開工面積20.9-21.3億平方米，同比增長6.0-8.0%。

　　受銷售增速和流動(dòng)性趨緩影響，投資增速略有下降。過去六年的歷史數(shù)據(jù)顯示，銷售指標(biāo)增速與M2增速基本同步，領(lǐng)先于開發(fā)投資指標(biāo)約6-12個(gè)月。根據(jù)“動(dòng)態(tài)模型”測算結(jié)果和假設(shè)條件，明年商品房銷售面積增速繼續(xù)放緩，M2增速也將趨于平穩(wěn)，受這一趨勢影響，2014年全國房地產(chǎn)開發(fā)投資額將為9.8-10.0萬億元，同比增速在15.0-17.5%之間，比今年略有降低。

　　(4) 價(jià)格：供應(yīng)加大促熱點(diǎn)城市供不應(yīng)求矛盾緩和，信貸投放趨穩(wěn)緩解房價(jià)上行勢頭

　　政府主導(dǎo)加大市場供應(yīng)，全國供求關(guān)系緩和平抑房價(jià)上漲。自新一屆政府執(zhí)政以來，房地產(chǎn)調(diào)控方向由抑制需求轉(zhuǎn)向加大供應(yīng)。2013年以來，隨著銷售面積增速持續(xù)放緩，新開工增速止跌回升，價(jià)格漲幅在供求關(guān)系緩解的背景下逐步收窄。預(yù)計(jì)2014年這一趨勢將繼續(xù)延續(xù)，在供應(yīng)加大的背景下價(jià)格漲幅收窄，全年商品房銷售均價(jià)同比漲幅在7.0%-7.6%間，略低于2013年。

　　信貸投放趨穩(wěn)、超額貨幣減少緩解房價(jià)上行勢頭。歷史數(shù)據(jù)顯示，貨幣投放對(duì)房價(jià)影響顯著。2008年以來，超額貨幣投放是房價(jià)持續(xù)走高的重要推動(dòng)力。2013年，新一屆政府明確表示未來不可能出現(xiàn)如2009年的大規(guī)模貨幣發(fā)放，超額貨幣增速放緩具有一定的必然性。因此，在貨幣政策逐步回歸中性的背景下，房產(chǎn)價(jià)格的漲幅縮小是大概率事件。

　　受高地價(jià)推動(dòng)，少數(shù)熱點(diǎn)城市商品房價(jià)格上漲壓力依然較大。2013年，全國住宅用地樓面地價(jià)TOP10地塊的價(jià)格水平全面提升，由2012年的19000-40000元/平方米上浮至27000-73000元/平方米，單價(jià)最高的北京農(nóng)展館8號(hào)地塊樓面均價(jià)達(dá)73099元/平方米。高地價(jià)對(duì)所在城市房價(jià)的推漲作用不容忽視，2014年少數(shù)熱點(diǎn)城市房價(jià)上漲壓力依然較大。

　　3.關(guān)注點(diǎn)：分化加劇與風(fēng)險(xiǎn)積聚促使行業(yè)轉(zhuǎn)型，市場逐步回歸理性

　　(1) 分化加劇：不同城市量價(jià)走勢和政策導(dǎo)向分化繼續(xù)加劇，企業(yè)馬太效應(yīng)日趨明顯

　　展望2014年乃至更長時(shí)期，不同城市量價(jià)走勢和政策導(dǎo)向的分化進(jìn)一步加劇，一線城市和熱點(diǎn)二線城市供不應(yīng)求壓力持續(xù)，雖然2013年新開工項(xiàng)目將增加2014年供應(yīng)，但高地價(jià)使得當(dāng)?shù)胤績r(jià)上漲壓力依然突出，政策有加碼可能;多數(shù)二線城市供需均衡，價(jià)格平穩(wěn);大多數(shù)三四線城市供應(yīng)充足，部分城市需警惕供應(yīng)過剩和價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)，少數(shù)城市或?qū)⒗^續(xù)松綁政策鼓勵(lì)需求，而毗鄰核心城市的三四線城市量價(jià)仍有空間。企業(yè)馬太效應(yīng)日趨明顯，大企業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢繼續(xù)擴(kuò)大，中型企業(yè)不進(jìn)則退，小企業(yè)邊緣化。

　　短期來看，需求旺盛以及供應(yīng)不足導(dǎo)致一線城市去化速度加快，截至2013年11月，一線城市可售面積較歷史高位下降4%，平均出清周期降至9個(gè)月;典型的二線城市可售面積較歷史高位略有下降，出清周期保持在10個(gè)月左右;典型的三線城市可售面積已升至歷史高點(diǎn)，平均出清周期高達(dá)37個(gè)月，去庫存壓力突出。中長期來看，根據(jù)中國指數(shù)研究院測算，一線城市現(xiàn)有土地存量僅需要2年左右消化，二三線城市土地消化時(shí)間分別為10年和12年;此外，所有在建及待建項(xiàng)目竣工后，未來3-5年三類城市的人均住宅面積將達(dá)到36平米、45平米、50平米。總體來看，一線城市短期和中長期供不應(yīng)求矛盾均較為突出，但今年以來新開工面積增長或?qū)⒙晕⒕徑夤��?yīng)不足壓力;部分二三線城市潛在供應(yīng)明顯超出當(dāng)?shù)厝丝凇⒔?jīng)濟(jì)和市場規(guī)模的承載能力，供應(yīng)過剩風(fēng)險(xiǎn)凸顯。

　　展望未來，不同城市價(jià)格分化將進(jìn)一步加劇：地價(jià)快速上漲、供不應(yīng)求矛盾嚴(yán)峻仍將推動(dòng)一線 城市住宅價(jià)格上漲，而二線城市除杭州、南京等熱點(diǎn)城市外，多數(shù)城市土地市場運(yùn)行較為平穩(wěn)，供求基本平衡，未來房價(jià)上漲空間有限;而多數(shù)三四線城市由于供應(yīng)充足，地價(jià)漲幅最小，部分供應(yīng)過剩的三線城市房價(jià)存在下跌可能。

　　根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，調(diào)控政策對(duì)需求的影響通常在一個(gè)季度以內(nèi)，以今年3月“國五條”細(xì)則出臺(tái)為例，一線城市成交量在政策落地后大幅回落，但5月已現(xiàn)小幅反彈。今年10月以來，一線城市先后加碼調(diào)控，政策全面收緊，除深圳外，一線城市成交量在11月環(huán)比均出現(xiàn)下降。目前僅部分二線城市加碼調(diào)控，無論是政策力度還是執(zhí)行層面均弱于一線城市，對(duì)市場影響程度有限，如武漢成交量在11月回落幅度明顯小于廣州、北京等地。與之形成鮮明對(duì)比的是，部分城市由于市場持續(xù)低迷，通過松綁原有政策刺激市場需求，如溫州8月放寬限購政策，8-9月平均成交量較7月增長近1倍，徐州成交量也出現(xiàn)回升，政策適度寬松對(duì)市場促進(jìn)作用明顯。

　　此輪熱點(diǎn)城市密集出臺(tái)的調(diào)控政策將在短期內(nèi)影響市場預(yù)期，但不能從根本上平抑熱點(diǎn)城市房價(jià)，因此，未來熱點(diǎn)城市政策仍存在加碼可能;而部分市場低迷的城市，地方政府在不突破調(diào)控底線的范圍內(nèi)靈活調(diào)整將是大概率事件。在市場量價(jià)分化進(jìn)一步加劇的背景下，全國政策“一刀切”的局面不復(fù)存在。

　　企業(yè)分化：大企業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢進(jìn)一步擴(kuò)大，中型企業(yè)不進(jìn)則退，小企業(yè)邊緣化

　　千億將成為全國性龍頭房企的下限，2020年可能有20家企業(yè)達(dá)到這一水平。根據(jù)中國指數(shù)研 究院測算，預(yù)計(jì)到2020年將有6家2000億級(jí)企業(yè)、14家1000-2000億企業(yè)、17家500-1000億企業(yè)。值得注意的是，在萬科之后，中海、保利、萬達(dá)等將在未來幾年突破2000億元，將龍頭企業(yè)的規(guī)模競爭推向新的高點(diǎn)。

　　品牌房企布局已基本覆蓋全國主要城市，由于自身實(shí)力雄厚，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，在武漢、成都等主流城市占有率持續(xù)擴(kuò)大，市場集中度進(jìn)一步提高，而本地龍頭企業(yè)地位有所下降。與此同時(shí)，在調(diào)控持續(xù)背景下，品牌房企憑借較強(qiáng)綜合實(shí)力以較低成本優(yōu)勢獲取大規(guī)模發(fā)展資金，融資優(yōu)勢表現(xiàn)突出，拿地十分積極，而區(qū)域性中小房企更多面臨資金短缺，土地儲(chǔ)備減少等不利局面，生存空間縮小，未來發(fā)展將面臨更多挑戰(zhàn)。

　　(2) 風(fēng)險(xiǎn)積聚：經(jīng)濟(jì)降速、制度變革、需求透支等風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步積聚，高速增長后回歸 理性勢在必行

　　經(jīng)濟(jì)方面，中長期來看經(jīng)濟(jì)增速和貨幣信貸投放將趨緩，2014年推進(jìn)的“全面深化改革”也將加大短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，支持房地產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的動(dòng)力減弱;政策方面，稅收、土地、金融等關(guān)鍵要素改革逐步落實(shí)，長效機(jī)制完善促進(jìn)行業(yè)環(huán)境轉(zhuǎn)變;需求方面，過去多年量價(jià)快速增長使得需求透支，人口老齡化和城鎮(zhèn)化速度放慢等因素，行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步積聚，在2013年商品房量價(jià)創(chuàng)下歷史新高后，成交量已接近潛在上限，未來理性回歸勢在必行。

　　宏觀環(huán)境：中長期來看經(jīng)濟(jì)增長和貨幣投放趨緩，“深化改革”可能加大經(jīng)濟(jì)短期波動(dòng)，支持房地產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的動(dòng)力減弱

　　中長期來看，我國經(jīng)濟(jì)跨入中速增長階段，潛在增速逐漸下臺(tái)階。1995-2010年，受益于改革開放、“入世”、制造業(yè)快速發(fā)展等多重因素，我國的經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)快速發(fā)展，年均GDP增長率達(dá)9.9%。根據(jù)國務(wù)院發(fā)展研究中心和世界銀行5預(yù)測，中長期來看，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)快速增長的因素(如人口結(jié)構(gòu)變化、基建投資空間減少、投資和出口需求下降等)正在逐漸減弱，我國經(jīng)濟(jì)將由過去的高速增長模式轉(zhuǎn)換為中速增長階段，預(yù)計(jì)2011年-2015年間GDP潛在增長率為8.6%，比之前15年下降1.3個(gè)百分點(diǎn)，2016-2020年進(jìn)一步下滑至7%，2021年后降至6%以下。

　　短期來看，政府換屆的周期效應(yīng)和“全面深化改革”相關(guān)措施使得明后年可能面臨“滯脹”風(fēng)

　　險(xiǎn)。十三大以來，我國政策周期變化明顯，歷屆政府在上臺(tái)后1-2年均會(huì)加大投資，以應(yīng)對(duì)階段性的經(jīng)濟(jì)增速下行，但投資和貨幣投放加快又會(huì)加大通脹壓力。十八屆三中全會(huì)提出的“全面深化改革”將在2014年全面推進(jìn)，加之“十二五”規(guī)劃的年均GDP目標(biāo)增速僅為7%，中央未來更加注重經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量而非速度(最新中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議即明確表示不單純追求經(jīng)濟(jì)增長)，“全面深化改革”相關(guān)措施落實(shí)可能加大經(jīng)濟(jì)短期向下趨勢，預(yù)計(jì)明后年我國可能處于經(jīng)濟(jì)增長放緩、通脹壓力加大的最艱難階段，房地產(chǎn)業(yè)面臨挑戰(zhàn)加大。

　　中長期來看，貨幣環(huán)境中性偏緊，流動(dòng)性充裕的大環(huán)境發(fā)生轉(zhuǎn)變。2003-2008年，我國M2/GDP相對(duì)平穩(wěn)，均保持在150%左右。2008年之后，我國依靠大量的信貸融資實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)反彈，但同時(shí)也使得整體債務(wù)率明顯上升，M2/GDP在2012年接近200%，明顯高于歐美等主要發(fā)達(dá)國家，并且有逐漸走高的趨勢，經(jīng)濟(jì)泡沫化風(fēng)險(xiǎn)較為突出。在李克強(qiáng)總理“堅(jiān)持不擴(kuò)大赤字，既不放松也不收緊銀根”精神指導(dǎo)下，隨著美國QE的退出以及國內(nèi)通貨膨脹壓力的上升，央行貨幣政策回歸中性甚至逐步收緊的可能性很大，過去多年支持房地產(chǎn)業(yè)快速增長的流動(dòng)性充裕大環(huán)境將發(fā)生轉(zhuǎn)變。

　　制度變革：稅收、土地、金融等關(guān)鍵要素改革逐步落實(shí)，長效機(jī)制完善促使行業(yè)環(huán)境轉(zhuǎn)變

　　2013年11月25日，十八屆三中全會(huì)審議通過的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題 的決定》發(fā)布，在改革開放歷經(jīng)三十五年風(fēng)雨之后，我國社會(huì)將迎來改革全面深化的關(guān)鍵時(shí)期。在“全面深化改革”的大背景下，房地產(chǎn)業(yè)也必將迎來更加市場化的機(jī)遇與挑戰(zhàn)，稅收、土地和金融等要素改革逐步落實(shí)，促進(jìn)房地產(chǎn)長效機(jī)制建立健全，行業(yè)環(huán)境將逐步發(fā)生轉(zhuǎn)變。

　　房產(chǎn)稅落地勢在必行，歷史數(shù)據(jù)顯示“增量征稅”僅在短期對(duì)市場產(chǎn)生影響，但房地產(chǎn)稅立法及財(cái)稅體制改革將改變中長期環(huán)境。《決定》中指出要“加快房地產(chǎn)稅立法并適時(shí)推進(jìn)改革”，房產(chǎn)稅作為房地產(chǎn)稅的一種，無論從財(cái)稅體制改革的大方向還是短期調(diào)控壓力的角度出發(fā)，落地勢在必行。從上海及重慶試點(diǎn)房產(chǎn)稅后的效果來看，政策出臺(tái)后3個(gè)月重慶和上海住宅成交量分別下降46%和26%，比同類城市降幅高10-20個(gè)百分點(diǎn)，成交均價(jià)并未出現(xiàn)明顯下跌，但2012年，兩地成交量均呈現(xiàn)較大幅度的增長，可見房產(chǎn)稅落地僅能在短期對(duì)市場產(chǎn)生影響。此次《決定》并未直接提及市場高度關(guān)注的房產(chǎn)稅，而明確提出將推進(jìn)房地產(chǎn)稅立法。房地產(chǎn)稅屬于綜合性稅制概念，房產(chǎn)稅屬于其中一類，上位立法先行尤為重要，改革腳步將需循序漸進(jìn)。中長期來看，房產(chǎn)稅為我國財(cái)稅制度的一部分，也是房地產(chǎn)市場長效機(jī)制的重要組成部分。對(duì)市場各方而言，除關(guān)注少數(shù)城市房產(chǎn)稅試點(diǎn)范圍擴(kuò)容帶來的短期沖擊之外，更需警惕包括土地增值稅等在內(nèi)的財(cái)稅體制改革對(duì)房地產(chǎn)市場可能帶來的沖擊。

　　土地制度優(yōu)化供應(yīng)結(jié)構(gòu)和價(jià)格，提高土地利用效率。三中全會(huì)提出“建立城鄉(xiāng)統(tǒng)一的建設(shè)用地市場”，同時(shí)也要“從嚴(yán)合理供給城市建設(shè)用地，提高城市土地利用率”。我們預(yù)計(jì)未來土地改革的方向在于：(1)調(diào)整用地結(jié)構(gòu)，盤活存量建設(shè)用地;(2)確認(rèn)土地產(chǎn)權(quán)，加強(qiáng)集體建設(shè)用地使用權(quán)流轉(zhuǎn);(3)完善土地增值分享機(jī)制及農(nóng)民社會(huì)保障體制。土地制度改革能優(yōu)化土地結(jié)構(gòu)，增加土地供應(yīng)量，促進(jìn)土地價(jià)格合理化，長期來看在促進(jìn)行業(yè)集約化發(fā)展的同時(shí)，有利于平抑熱點(diǎn)城市的高房價(jià)，促進(jìn)各類城市均衡發(fā)展。

　　金融改革以市場化為方向，持續(xù)多年超額信貸投放蘊(yùn)含的金融風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。近年來，新增人民幣貸款占社會(huì)融資總量比例呈下行態(tài)勢，直接融資占比增加，表外業(yè)務(wù)迅速膨脹。隨著金融創(chuàng)新快速發(fā)展，新增人民幣貸款占社會(huì)融資總量比例從2002年的92%逐年下降至2013年前11月的52%。地方融資平臺(tái)整頓之后，更多資金通過券商資管、債券融資等平臺(tái)進(jìn)行融資，導(dǎo)致直接融資占比提高。同時(shí)，在利率市場化和監(jiān)管套利的驅(qū)動(dòng)下，影子銀行發(fā)展迅速，相比傳統(tǒng)表內(nèi)信貸業(yè)務(wù)，影子銀行業(yè)務(wù)多屬次級(jí)債務(wù)，其中蘊(yùn)含的金融風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。此外，我國外匯市場目前開放程度較低，未來可能出現(xiàn)跨境資本的短時(shí)期集中流出，給國內(nèi)帶來潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　需求透支：人口老齡化和城鎮(zhèn)化速度放慢導(dǎo)致需求趨緩，過去多年量價(jià)快速增長已透支未來

　　銷售面積增速過快導(dǎo)致需求提前透支，房地產(chǎn)發(fā)展可能提前進(jìn)入平緩增長期。根據(jù)“中國房地 產(chǎn)業(yè)中長期發(fā)展動(dòng)態(tài)模型”，預(yù)計(jì)2011-2020年間商品住房總需求約為120億平方米6，年度最高峰約13億平方米。但2013年商品住宅銷售面積大幅增長，預(yù)計(jì)2014年將超過12億平方米，距上限越來越近，需求提前透支使得我國住宅市場需求可能在2015年即邁入停漲甚至階段性下滑階段。

　　全國房價(jià)在合理水平，但部分城市價(jià)格快速上漲帶來潛在風(fēng)險(xiǎn)。歷史數(shù)據(jù)顯示，全國住宅價(jià)格、GDP、M2和人均可支配收入增速整體趨勢一致，除2007和2011年房價(jià)增速高于其他指標(biāo)外，其余年份房價(jià)均低于GDP等指標(biāo)增速，總體處于合理水平。但是，從不同城市來看，上海房價(jià)明顯超過GDP、M2和人均可支配收入漲幅，且近五年來房價(jià)年均漲幅高于GDP增速7個(gè)百分點(diǎn)。南京、杭州房價(jià)漲幅超過GDP漲幅，近五年增長速度僅略低于M2增速，房價(jià)快速增長為市場帶來潛在風(fēng)險(xiǎn)。總體來看，近年來我國全國房價(jià)總體漲幅相對(duì)合理，但部分城市房價(jià)漲幅超過GDP增速，加大了未來的不確定性和房地產(chǎn)市場可能面臨風(fēng)險(xiǎn)。

　　中長期來看，城鎮(zhèn)化速度放慢和新增城鎮(zhèn)人口逐漸減少，對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的支撐作用下降。2000-2010年，我國城鎮(zhèn)化率以年均1.37個(gè)百分點(diǎn)逐年提高，并于2011年首次超過50%，達(dá)到全球平均水平。根據(jù)聯(lián)合國人口署預(yù)測，未來10年，我國城鎮(zhèn)化進(jìn)程將逐步放緩，2015年達(dá)到55.6%，2020年達(dá)到61%。從新增城鎮(zhèn)人口來看，年均新增量在2005-2010年達(dá)到頂峰后將有所下降，預(yù)計(jì)2010-2015年，城鎮(zhèn)人口將以2.9%的速度增長，每年新增約2000萬人;2016-2020年，增速將繼續(xù)放緩至2.1%，年均新增約1700萬城鎮(zhèn)人口，對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的支撐作用將下降。

　　三次人口生育高峰后，持續(xù)下滑的出生率使得中青年人口占比下降，可能導(dǎo)致置業(yè)需求下降。影響住宅需求總量的主要人群為20-34歲適婚年齡人口以及35-49歲改善需求人群。2010年年末總?cè)丝谠鏊龠_(dá)到0.46%的低點(diǎn)，新增人口數(shù)僅有617萬，人口出生率也達(dá)到11.9‰的歷史最低，新出生人口降至1600萬以下。同時(shí)，1962-1973年出生人口帶來的改善性需求凸顯，而1981-1990年出生的人口也產(chǎn)生剛性需求的小高峰。但是預(yù)計(jì)2015年以后，由于上世紀(jì)90年代出生率的快速下降，從而導(dǎo)致對(duì)于住房需求的弱化，住宅市場的頂峰可能已經(jīng)到來。

　　中長期來看，經(jīng)濟(jì)增長和貨幣投放趨緩，改革落地加大經(jīng)濟(jì)短期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，人口老齡化以及城鎮(zhèn)化進(jìn)程放緩，支持房地產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的動(dòng)力逐漸減弱。根據(jù)中國指數(shù)研究院測算，2011-2020年我國住房潛在需求達(dá)160億平方米，其中商品住宅120億平米，但由于2011年以來市場快速發(fā)展，部分需求已被提前透支，預(yù)計(jì)2014年我國商品住宅銷售面積將超過12億平方米，行業(yè)峰值或?qū)⑻崆暗絹怼６嘀仫L(fēng)險(xiǎn)積聚將促使行業(yè)增速明顯放慢，長效機(jī)制逐步建立促使市場理性回歸。

　　(3) 行業(yè)轉(zhuǎn)型：消費(fèi)升級(jí)、政策支持促使更多企業(yè)轉(zhuǎn)向旅游地產(chǎn)、文化地產(chǎn)等新領(lǐng)域， 但去化周期長等潛在風(fēng)險(xiǎn)亟待關(guān)注 近年來，隨著國民經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展，居民消費(fèi)水平日益提高，城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄不斷增多，消費(fèi)需求逐步升級(jí)，除商業(yè)、辦公、工業(yè)/產(chǎn)業(yè)等傳統(tǒng)經(jīng)營性項(xiàng)目外，旅游、體育、文化等休閑類地產(chǎn)也逐漸受到關(guān)注。但與住宅市場不同，上述領(lǐng)域在供求狀況、開發(fā)模式等方面均有較大差異，本報(bào)告以旅游地產(chǎn)為例，試以說明企業(yè)向住宅領(lǐng)域之外拓展過程中可能面臨的機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)。

　　旅游地產(chǎn)項(xiàng)目大量出現(xiàn)，東南沿海地區(qū)尤為明顯，品牌房企多有涉足

　　旅游地產(chǎn)項(xiàng)目主要分布在東南沿海地區(qū)。由于我國地理、經(jīng)濟(jì)發(fā)展特性，形成了沿海地區(qū)經(jīng)濟(jì) 發(fā)達(dá)、景觀資源豐富等特點(diǎn)，旅游地產(chǎn)率先在這一區(qū)域發(fā)展，并呈現(xiàn)出一二三線城市齊頭并進(jìn)之勢，而西北部地區(qū)的旅游地產(chǎn)項(xiàng)目數(shù)量較少，且多集中在省會(huì)城市周邊。根據(jù)中國指數(shù)研究院對(duì)全國主要旅游城市項(xiàng)目的監(jiān)測，研究組挑選了建筑規(guī)模在100萬平方米以上的300個(gè)旅游地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行分析。數(shù)據(jù)顯示，西南、珠三角及環(huán)渤海的旅游地產(chǎn)項(xiàng)目數(shù)量最多，占全國比重均超過20%。其中廣東、云南、山東三省的項(xiàng)目數(shù)量位居全國前三名，比重分別為12.5%、10.53%及8.88%。

　　總規(guī)模近8億平方米，不同地區(qū)規(guī)模差異明顯。數(shù)據(jù)顯示，300個(gè)樣本項(xiàng)目總規(guī)模為7.77億平方米，其中項(xiàng)目規(guī)模在100萬到300萬平方米之間的項(xiàng)目最多，數(shù)量占比接近80%。與此同時(shí)，約有5%的項(xiàng)目規(guī)模超過千萬平方米。從項(xiàng)目數(shù)量居于前三的省份來看，廣東省開發(fā)規(guī)模普遍較大，超500萬平米的項(xiàng)目占比超10%，有三個(gè)規(guī)模在1000萬平米以上的大體量項(xiàng)目，而其中地處惠州的金融街巽寮灣，項(xiàng)目總建筑面積達(dá)3000萬平方米;海南超1000萬項(xiàng)目同樣為3個(gè)，其中有兩個(gè)均位于開發(fā)較為成熟的海南省東部;云南省81.3%的項(xiàng)目集中在100萬-300萬平方米。此外，憑借獨(dú)特的旅游資源，云南也有大量規(guī)模低于100萬平方米、由本地開發(fā)商運(yùn)作的項(xiàng)目(因規(guī)模相對(duì)較小未列入研究范圍)，多分布在麗江、大理等旅游業(yè)發(fā)達(dá)的古城地區(qū)，如大理公館、麗江天堂等。

　　品牌房企紛紛布局旅游地產(chǎn)，更傾向于開發(fā)大規(guī)模項(xiàng)目。據(jù)中國指數(shù)研究院統(tǒng)計(jì)，2010年以來，百強(qiáng)房企紛紛介入旅游地產(chǎn)領(lǐng)域，世茂、萬達(dá)、雅居樂、恒大、碧桂園等知名企業(yè)對(duì)旅游地產(chǎn)的開發(fā)投資力度明顯加大。在全國300個(gè)超百萬平方米規(guī)模旅游地產(chǎn)項(xiàng)目中，百強(qiáng)房企占比為23.4%。同時(shí)由于百強(qiáng)房企資金實(shí)力豐厚，經(jīng)營水平較高，全國超一千萬平方米的旅游地產(chǎn)項(xiàng)目中，有61.5%為百強(qiáng)房企開發(fā)。在三亞、北海等旅游型城市，品牌房企項(xiàng)目的開發(fā)建設(shè)已經(jīng)成為行業(yè)標(biāo)桿。如華僑城1985年起開發(fā)深圳東部華僑城，樹立自然生態(tài)與主題文化品牌，開創(chuàng)了旅游主題住區(qū)新概念;雅居樂整體性開發(fā)位于陵水南部的清水灣和高峰溫泉，連續(xù)四年取得不俗銷售業(yè)績。綠地盤龍谷文化城計(jì)劃投資額高達(dá)300億。高投資、大項(xiàng)目成為品牌企業(yè)選擇打造旅游地產(chǎn)項(xiàng)目的重要特點(diǎn)。

　　展望未來，經(jīng)濟(jì)增長推動(dòng)居民消費(fèi)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，政策支持為旅游地產(chǎn)帶來良好的發(fā)展環(huán)境

　　觀光旅游向休閑旅游度假形態(tài)轉(zhuǎn)變。根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)人均GDP達(dá)到1000美元時(shí)，旅游需求 通常會(huì)急劇膨脹，此時(shí)的旅游形態(tài)主要是觀光旅游。人均GDP在2000-3000美元之間時(shí)，旅游形態(tài)逐漸向休閑游轉(zhuǎn)化。而當(dāng)人均GDP介于3000-5000美元之間，旅游形態(tài)開始向度假旅游升級(jí)。人均GDP超過5000美元后，整個(gè)旅游產(chǎn)業(yè)將會(huì)進(jìn)入成熟的度假經(jīng)濟(jì)時(shí)期。2011年我國國內(nèi)人均生產(chǎn)總值已超過5000美元，度假旅游需求有望得到迅速提升。

　　經(jīng)濟(jì)發(fā)展和收入增長推動(dòng)旅游需求迅猛增長。伴隨社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、生活水平提高和生活方式及消費(fèi)觀念的改變，旅游已經(jīng)成為社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、工作、生活的重要組成部分。2000年-2012年間，我國國內(nèi)游客數(shù)量由7.44億人次增長至近30億人次，同期全國旅游業(yè)收入也由3176億元增加至2萬億元以上，提前實(shí)現(xiàn)“十二五”規(guī)劃目標(biāo)。現(xiàn)在中國已成為世界第三大出境客源國和第三大旅游目的地國，中國旅游業(yè)進(jìn)入大眾化發(fā)展的新階段。

　　政策支持為旅游地產(chǎn)發(fā)展開辟新空間。國務(wù)院發(fā)布的《中國旅游業(yè)"十二五"發(fā)展規(guī)劃綱要》明確提出，到2015年將旅游產(chǎn)業(yè)初步建設(shè)成為國民經(jīng)濟(jì)之戰(zhàn)略性支柱產(chǎn)業(yè)。對(duì)于消費(fèi)者來說，旅游地產(chǎn)本身具有“投資+自用”的特性，投資者不僅可以在投資中獲得保值增值收益，更可以享受物業(yè)帶來的空間享受和消費(fèi)功能。與此同時(shí)，近年來限購政策持續(xù)實(shí)施，嚴(yán)厲地限制了重點(diǎn)城市的投資和投機(jī)性住房需求，部分購房需求向三四線城市轉(zhuǎn)移，促使具備資金實(shí)力的房企紛紛轉(zhuǎn)戰(zhàn)旅游地產(chǎn)。

　　旅游地產(chǎn)銷售主要針對(duì)外來需求，大規(guī)模推盤、較高的定價(jià)使其對(duì)當(dāng)?shù)厥袌鰶_擊明顯。品牌房企的旅游地產(chǎn)項(xiàng)目銷售額占區(qū)域市場比重大多較高，部分項(xiàng)目占當(dāng)?shù)厥袌龀山涣康?0%以上，對(duì)所在區(qū)域房價(jià)推動(dòng)更為顯著。三亞當(dāng)?shù)仄胀ㄗ≌��?xiàng)目均價(jià)不足萬元/平方米，而旅游地產(chǎn)項(xiàng)目均價(jià)均超過其一倍以上，使得三亞整體房價(jià)超過了2萬元/平方米。同樣，武漢華僑城純水岸•東湖、大連遠(yuǎn)洋鉆石灣和北海恒大御景半島等項(xiàng)目，均價(jià)也均超過區(qū)域價(jià)格的50-80%，對(duì)市場沖擊明顯。

　　旅游地產(chǎn)項(xiàng)目投資規(guī)模大、開發(fā)周期長，未來面臨不確定性。品牌企業(yè)近年投資旅游地產(chǎn)力度越來越大，部分項(xiàng)目計(jì)劃投資達(dá)到百億元以上，萬達(dá)大連金石國際旅游度假村甚至高達(dá)500億元，與其他幾個(gè)項(xiàng)目合計(jì)達(dá)1700億元，世茂在旅游地產(chǎn)的計(jì)劃總投資也達(dá)到千億元。不足4萬平方公里的海南，更是動(dòng)輒有數(shù)十億、上百億的投資。大規(guī)模的計(jì)劃投資在實(shí)際中通常為長期多批次投入，實(shí)際開發(fā)周期多數(shù)會(huì)超過預(yù)期時(shí)間，使得整體拉長至十年以上，未來不確定性增強(qiáng)。另一方面，旅游地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)銷售周期長，體量大，推盤節(jié)奏和去化速度均相對(duì)較慢。僅從近年入市的幾家品牌房企項(xiàng)目來看，根據(jù)現(xiàn)行銷售速度推算，去化周期多數(shù)超過20年。過長的去化時(shí)間和收益周期，給項(xiàng)目后期的資金鏈帶來壓力，期間一旦銷售不理想，有可能產(chǎn)生項(xiàng)目后期無法完結(jié)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　此外，旅游地產(chǎn)項(xiàng)目遠(yuǎn)離中心城區(qū)，前期基礎(chǔ)建設(shè)投資巨大、后期運(yùn)營成本高、收益周期長，對(duì)開發(fā)商的資金實(shí)力和運(yùn)作能力均是考驗(yàn)。同時(shí)，自然資源的有限性、越來越多開發(fā)商的進(jìn)駐帶來的市場飽和性，以及旅游項(xiàng)目被房地產(chǎn)“綁架”均成為進(jìn)入旅游地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。當(dāng)前旅游地產(chǎn)主要模式是依托自然風(fēng)景、“自然景觀+度假住宅”的粗放型開發(fā)，旅游地產(chǎn)結(jié)構(gòu)中以住宅為主導(dǎo)，項(xiàng)目復(fù)合功能不足，持續(xù)發(fā)展能力不強(qiáng)，產(chǎn)品同質(zhì)化競爭日益加劇。要在市場競爭中占得先機(jī)，就要改變開發(fā)模式，打造模式更多樣化、整合資源更全面、長期居所價(jià)值更突出的項(xiàng)目。【完】

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