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　　五、氧化鋁價格預計將回落

　　2016年國內氧化鋁價格可謂是“后發制人”，三季度開啟暴漲模式。下半年開始，國內電解鋁產能擴充步伐加快，從而迅速提升對氧化鋁的需求量，在庫存存量并不高的情況下，氧化鋁價格出現大幅上漲。

　　通過歷史數據對比來看，在此采用氧化鋁運行產能(扣除化學級需求)折鋁后與電解鋁運行產能對比，我們發現，二者運行產能之間的供需能夠在價格上得到很好的體現，即氧化鋁價格受到其他擾動因素較小，因而從供需匹配的角度入手能夠直觀(或便捷)的判斷未來氧化鋁的價格。

　　5.1氧化鋁價格高企使得在產企業盈利良好

　　自2016年Q3開始，一方面由于暴雨或環保等因素使得香江萬基和華興鋁業生產受到停滯，從而使得氧化鋁供應在一段時間內出現嚴重的錯配，氧化鋁價格開啟延續上漲的局面，粗步估算下半年國內氧化鋁漲幅超過50%。

　　另一方面，國內電解鋁在三季度末四季度初達產體量迅速加快，也進一步促進了氧化鋁階段性的短缺量，而年初至今氧化鋁廠去庫存效果顯著，根據中營網(ALD)的統計，截止11月末樣本內氧化鋁廠庫存不足1000萬噸，較年初高點時降幅超過60%。在低庫存狀態下大型氧化鋁企業對價格的掌控能力也相應增加，進而進一步抬高氧化鋁的報價。

　　站在氧化鋁企業為主體的角度上考慮，2016年其自身的生產成本要素：鋁土礦、天然氣以及燒堿價格均有出現不同程度的上漲，在一定程度上吞噬了氧化鋁價格上漲所帶來的利潤增量，但整體而言，不管是采用進口礦石還是國產礦石的企業，在今年均有不菲的盈利成果。

　　從氧化鋁生產原料看，鋁土礦價格雖然漲幅也達到25%，但由于鋁土礦絕對價格低，其價格上漲給氧化鋁帶來的成侵蝕也相對較低。另一方面，氧化鋁廠選址多半都靠近或依傍鋁土礦富產區(進口礦石則是靠近港口或依傍運輸優勢)，其采購半徑多在省內或僅限于跨省，因而鋁土礦運輸問題雖然也會對氧化鋁造成成本上漲但并不會對其產生致命限制。最后，市場考慮是否會出現鋁土礦供應不足而限制氧化鋁投產(或達產)，考慮到鋁土礦開采成本低且相較于其他金屬開采的便利性，因而我們并不認為鋁土礦的問題會對氧化鋁產能的達產和投放進度造成嚴重影響。當然，不能夠排除階段性的成本上漲繼續吞噬氧化鋁生產利潤，或者因行政手段而導致的局部短缺出現。

　　5.22017年氧化鋁投產規模及均衡產量確認

　　正是由于目前良好的盈利狀況以及相對旺盛的電解鋁需求，在2016年三季度后國內氧化鋁產能也加快了復產和重啟的步伐，甚至在2017年也有相當大的規模即將投放市場。通過對其投產時間和投產進度的拆分，2017年即將有515萬噸/年的產能增量能夠在年內完成并且實際有所產出，預計全年國內氧化鋁產量為6690萬噸，同比增速14%，扣除化學級的需求，折算成電解鋁量為3373萬噸。

　　雖然國內氧化鋁產量(扣除化學級之后)與電解鋁均衡產量比較之后存在83萬噸/年的缺口，但在此需要補充的時候，我們對國內氧化鋁生產的計算上并沒有將魏橋在印尼的氧化鋁廠產量算在國內產量之中，而據了解，其產量(預計100萬噸/年)將全部運回國內自用或者銷售，與之類似的還有酒鋼在澳大利亞的項目，預計2017年實現40萬噸的產量也將全部運回國內。最后，中鋁國際工程有限責任公司與越南最大的煤礦生產商——越南國家煤礦工業集團(Vinacomin)合資發展的氧化鋁廠項目在2017年也將有60萬噸的產出輸入中國。因而，在此共計將有200萬噸的氧化鋁進入國內，而這部分量級由于生產設計之初就準備運回國內銷售，因而其物流的發生受到兩市關系或比價的影響較小。

　　算上這部分量(103萬折鋁量)，2017年國內氧化鋁供應相對電解鋁均衡產量仍然存在20萬噸的過剩，換算到氧化鋁的產量上來，即需要滿足均衡產能C’,國內氧化鋁(加上對兩市比價相對鈍化的氧化鋁進口量)還過剩39萬噸，即相對應情況下的均衡氧化鋁產量為6650萬噸。

　　因而可以通過在成本曲線上的分布，得到對應的均衡氧化鋁價格。需要補充的是，由于2017年新投氧化鋁產能集中在山東、山西、河南等距離鋁土礦較近且相對資源保障度高的地區，因而新投產能分布在成本曲線中樞或偏低位置，而會對均衡價格被迫作出調整的產能應該是集中在成本曲線右側的產能。

　　通過對成本曲線的對比，我們認為滿足電解鋁均衡產量的氧化鋁均衡價格為2400元/噸。

　　最后，需要說明的是我們可能較悲觀的估計了氧化鋁的進口量。根據Wood Mackenzie的數據顯示，在扣除上述運回國的氧化鋁產量，實際上境外還存在300多萬噸的冶金級氧化鋁過剩量。明年氧化鋁供應仍然充裕，氧化鋁價格還有高估可能。

　　六、重要成本要素—電費

　　對于電解鋁企業而言，電力成本也是其生產經營的一個重要成本因素。國內鋁企業電費成本主要分為使用網電的產能和使用自備電的產能，其中以自備電為主要部分。

　　網電部分，目前國內電解鋁企業基本能夠享受“優惠電價”政策，表現為電價補貼、大戶直購電或“電鋁聯動”的計價方式。這些政策傾斜主要是2015年鋁價大幅下跌危機企業生產時，地方政府為幫扶本地企業或維持就業所采取的行政手段。據悉，目前大部分企業能夠享受0.27-0.28元/度的電費，僅有青海地區由于采用“電鋁聯動”方式計價，鋁價上漲以后電解鋁企業電價回升至0.38元/噸。

　　6.1 煤炭價格上漲 自備電優勢被侵蝕

　　近年來國內電解鋁企業紛紛增加自備電產能占比，更有甚至，布局具有能源優勢的地區，諸如新疆、內蒙等煤炭資源豐富和價格較為便宜的地區。經過這幾年的發展，目前國內具有自備電的產能占比已經高至80%，在煤炭價格低廉的時候，自備電廠的成本優勢明顯，但自下半年開始不斷上漲的煤炭價格也令原本具有資源優勢的部分鋁企的成本優勢遭到抹平。

　　自2016年下半年起，煤炭市場兌現嚴重的供應不足，在運輸問題與冬季供暖需求因素疊加的主導下，煤炭價格快速飆漲，數個月之內將過去兩年的跌幅挽回。煤炭價格的上漲使得直接面對煤炭價格的自備電廠成本明顯抬升。在此我們選用山東及內蒙兩個具有代表意義的自備電主要地區進行對比。

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